왜 선정산 업체는 지분투자 대신 구조화 투자 자문을 요청했을까요?

이번 자문의 출발점은 성장 속도가 예상보다 빨라지면서 운영자금 풀을 조기에 확충해야 한다는 점이었습니다. 의뢰인은 선정산 서비스의 시장 반응이 빠르게 올라오자 복수의 협업 상대방과 자금조달 논의를 시작했지만, 상대방들은 보통주나 RCPS 같은 전형적 지분투자에는 소극적이었습니다. 대신 투입 자금에 대한 수익 확보는 원했지만, 동시에 대부업 해당 리스크는 피하고 싶다는 요구를 분명히 했습니다.

의뢰인 입장에서도 과제는 명확했습니다.

첫째, 기존 주주의 지분 희석은 최소화해야 했습니다.

둘째, 투자자가 단순 채권자처럼 보이더라도 거래 실질이 대여로 재해석되면 안 됐습니다.

셋째, 실제 서비스 운영은 회사가 계속 주도해야 했습니다. 그래서 검토 대상은 단순 대여가 아니라 CB·BW, 익명조합, 이익참가부사채처럼 법적 성격이 다른 구조들이었습니다.

이 단계에서 실무상 핵심은 형식이 아니라 수익 구조, 원금 위험, 회수 방식, 운영 통제권을 함께 보는 것이었습니다. 대부업법은 “금전의 대부”뿐 아니라 양도담보 등 유사한 방식의 금전 교부까지 폭넓게 포섭하고 있어, 구조 이름만 바꿨다고 안전해지지는 않습니다.

어떤 구조를 설계해 대부업 리스크와 투자자 요구를 동시에 맞췄을까요?

핵심 전략은 투자자를 단순 대주가 아니라 회사의 이익배당에 참가하는 사채권자로 위치시키는 것이었습니다. 즉, 원금과 고정수익만 회수하는 구조가 아니라 회사 성과와 연동되는 이익참가 요소를 넣어 ‘투자’의 실질을 강화하고, 동시에 회사는 지분 희석 없이 10억 원 규모의 자금조달이 가능하도록 설계했습니다. 상법 제469조 제2항은 이익배당에 참가할 수 있는 사채를 명시적으로 허용하고, 상법 시행령 제21조는 총액과 이익배당 참가 조건 등을 정관 또는 결의 단계에서 정하도록 하고 있습니다. 주주 외의 제3자 발행은 정관 규정 유무에 따라 특별결의 이슈도 함께 점검해야 합니다.

실무 판단의 기준도 분명했습니다. 대법원은 최고이자율 규제 문맥에서 “탈법행위는 형식보다 실질에 초점을 맞추어” 보아야 한다고 설명했습니다. 이 문장은 직접적으로 본 건을 판단한 것은 아니지만, 구조화 금융 자문에서도 같은 점검 기준을 줍니다. 즉, 계약서에 “투자”라고 적어두는 것보다 실제 경제적 구조가 고정수익형 대여인지, 사업성과 연동형 투자에 가까운지가 더 중요하다는 뜻입니다.

구체적인 설계는 다음 순서로 정리했습니다.

거래의 법적 성격을 먼저 재정의했습니다.
‘대여금’, ‘이자’, ‘원리금’ 중심 표현을 피하고, 회사가 발행하는 사채에 투자자가 참여하는 구조로 프레임을 바꿨습니다. 이는 문구를 바꾸는 작업이 아니라, 실제 권리의무 관계를 회사채 구조에 맞추는 작업이었습니다.

고정수익 일변도를 피하고 성과연동 장치를 넣었습니다.
최종 텀시트에는 발행 총액 10억 원, 만기 3년, 표면이율 연 3.0%를 두되, 회사가 보통주 주주에게 이익배당을 실시하는 경우 사채권자도 동일 배당률에 따라 이익참가금을 받도록 설계했습니다. 또 이익참가권은 비누적적(Non-cumulative)으로 두어 특정 연도에 배당이 없으면 다음 해로 이월되지 않게 했고, 표면이율과 이익참가금의 합산 수익 상한은 연 10.0%로 정리했습니다. 이는 의뢰인 제공 텀시트에 반영된 핵심 수치입니다.

회사법상 발행 절차를 체크했습니다.
이익참가부사채는 상법과 상법 시행령이 예정한 제도이므로, 발행 총액, 이익참가 조건, 인수권 부여 여부, 제3자 발행 시 정관과 특별결의 필요성 등을 사전에 정리해야 합니다. 모집 발행을 전제로 하면 등기 항목도 함께 검토해야 합니다.

운영 단계의 재해석 리스크를 줄였습니다.
선정산 업무의 개별 채권 회수 구조를 투자자의 직접 권리처럼 설계하기보다, 회사 차원의 사채 발행과 이익배당 참가 구조로 정리해 개별 정산채권 양도 문제와 대부채권 매입추심 오해 가능성을 낮추는 방향을 취했습니다. 이 지점이 본 건에서 익명조합 다음으로 PPB를 현실적 대안으로 본 이유였습니다.

이번 자문은 어떤 결과를 만들었고, 왜 의미가 있었을까요?

결론적으로

의뢰인은 제안된 대안 중 이익참가부사채 발행 방식을 선택했습니다. 법적으로는 익명조합이 더 보수적인 1순위 대안이었지만, 실제 협상에서는 투자자가 명확한 사채권자 지위를 선호했고, 의뢰인 역시 지분 희석 없이 10억 원을 조달할 수 있는 구조를 원했습니다. 그 결과, 3년 만기·연 3.0% 표면이율·보통주 배당 연동형 이익참가·연 10.0% 상한·협의형 조기상환권이라는 균형 잡힌 틀을 갖춘 텀시트로 정리됐습니다.

이 사례의 의미는 단순히 “사채를 발행했다”는 데 있지 않습니다. 선정산·선지급 서비스처럼 대여와 투자 사이 경계가 문제 되는 업종에서는, 사업 구조와 자금 구조를 따로 보지 않아야 한다는 점을 보여준 사례입니다. 회사가 원하는 것은 자금이지만, 법률상 쟁점은 자금의 이름이 아니라 수익 배분 방식, 손실 부담 구조, 회수 메커니즘, 회사법상 절차 적합성에서 발생합니다. 본 건은 그 네 가지를 동시에 정리함으로써, 운영 확장과 규제 리스크 관리라는 두 과제를 함께 해결한 자문이었습니다.

아래와 같이 P-A-R로 정리할 수 있습니다.

• Problem : 선정산 사업 성장으로 운영자금 수요가 앞당겨졌지만, 단순 대여 구조는 대부업 리스크가 컸고 지분투자도 선호되지 않았습니다.

• Action : 팩토링, CB·BW, 익명조합, PPB를 비교 검토한 뒤, 실질상 투자성을 확보하면서도 지분 희석을 피할 수 있는 PPB 구조를 제안하고 텀시트까지 설계했습니다.

• Result : 의뢰인은 PPB 방식을 채택했고, 회사법상 근거와 절차를 갖춘 10억 원 규모의 추가 자금조달 프레임을 확보했습니다. 상법은 이익참가부사채를 명시적으로 허용하고, 상업등기규칙은 관련 발행등기 사항을 별도로 두고 있어 실무 집행 경로도 분명합니다.